波克夏大學：巴菲特與窮查理30年的投資備忘錄

▌專文導讀│雷浩斯
波克夏大學，教會我們這個世代投資人最重要的事！

▌寫在課堂開始之前
這是一份最棒的投資禮物

1986年
●巴菲特的個人績效／●波克夏的年度股東大會／●關鍵交易案：大都會美國廣播公司／●投資心法：價值型投資、內在價值、經濟預測與交易策略、股市的進場時機／●市場分析：通貨膨脹的預言

1987年
●與導師見面的巡迴／●投資心法：面對缺乏機會的市場、最小化市場風險／●產業觀察：保險業的派對結束／●評論：小心「虛假的精確值」、內線交易、理想公司的定義／●人生習題：了解自我極限

1988年
●關鍵交易案：所羅門兄弟公司／●投資心法：通膨避險的反思、基本的通膨避險、不要預測市場週期／●市場分析：通膨與印鈔票、關於貿易逆差／●產業觀察：該投資替代產業嗎？／●評論：程式交易套利、美國經濟的回復力／●人生習題：提升交友品質的方法

1989年
●投資心法：公司內在價值的估算法／●市場分析：貿易逆差是經濟大麻煩／●產業觀察：保險業還會更糟、品牌價值／●評論：垃圾債券的代罪羔羊、荒謬的奢華、歷史不等於未來
 
1990年
●波克夏之外的選修課／●投資心法：購買優良企業／●評論：商學院不會教你的事

1991年
●關鍵交易案：沒錯，就是可口可樂！／●投資心法：長期持股的篩選標準、買股票要像買食物、選股思維／●市場分析：愚蠢政策將導致危機發生／●產業觀察：明顯疲弱的媒體、保險業的危機是最好的機會／●評論：巴菲特的一天、猩猩與「效率市場假說」／●人生習題：給MBA畢業生的忠告

1992年
●關鍵交易案：買下健力氏／●投資心法：分析「透視盈餘」、何時才是進場時機、所有投資都是價值投資／●市場分析：企業ROE的長期趨勢、市場價格並不便宜／●公司治理：CEO與董事長的權責、我們只是輕輕掌舵／●評論：高階經理人的薪酬、拯救所羅門兄弟公司、現代投資組合理論

1993年
●投資心法：「定價錯誤」的賭局、正確的觀念／●市場分析：衍生性商品的警訊、再保險的機會、通膨將捲土重來／●產業觀察：雜牌和品牌／●公司治理：海外市場收益、要分割股票嗎、／●評論：世界改變的速度

1994年
●投資心法：如何評估管理者的績效、會發生什麼事與何時發生、買下整間公司、威斯科金融的估價、獲得資訊的捷徑、保持對市場的戒心／●市場分析：無知與借來的錢／●產業觀察：保險業低估了超級災難、「再保險」的機會／●評論：蒙格與「站不住腳號」、巴菲特的日常工作、葛林斯潘、現代投資組合理論、關於繳稅這件事

1995年
●關鍵交易案：收購Helzberg鑽石公司／●投資心法：關於「預測」這件事、波克夏的內在價值、股票並不在乎你、公司要像城堡、從會計帳看公司／●市場分析：瘋狂的衍生性商品、關於美國國債／●產業觀察：報紙與電梯、世界金融展望／●公司治理：所羅門兄弟的麻煩、保持簡單／●評論：沒有價值的「經濟附加價值」／●人生習題：關於「學習」這件事

1996年
●年度事件：波克夏發行B股／●關鍵交易案：收購蓋可保險／●投資心法：如何評估波克夏的價值、回購股票的意義、保險浮存金的意義、資訊的取得與運用、無法超越的「心智佔有率」、何謂「完美企業」／●產業觀察：企業縮編的影響／●公司治理：如果巴菲特被車撞、我們都愛專注、管理層的獎勵方法／●評論：來自微軟的朋友、「多元化投資」等於廢話、波仙珠寶

1997年
●關鍵交易案：入主麥當勞、收購飛安國際公司／●投資心法：商業風險、市場風險、波克夏的篩選機制／●市場分析：蔓延中的「非理性繁榮」、股東權益報酬率／●產業觀察：保險業的巨大商機／●公司治理：蓋可公司、經理人的薪酬／●評論：英特爾與科技股、卵巢樂透、小波克夏／●人生習題：如何有效地學習

1998年
●關鍵交易案：通用再保險／●投資心法：全股票交易、股債比例、浮存金的變化、遞延稅項的變化、股東權益的調整、估值的調整、巴菲特賣股票、巴菲特賣債券、現金才是王道／●評論：缺乏鎂光燈的交易、史上最大交易規模、波克夏對保險業的影響、巴菲特的人脈紅利

1999年
●關鍵交易案：收購私人飛行公司NetJets／●投資心法：在能力範圍內做投資／●市場分析：滿手現金並非壞事、對未來投報率的看法／●產業觀察：通用再保險、蓋可公司、零售業和網路、科技難以預測、企業的護城河、對投資電信業的看法、超級巨災保險、一如既往的可口可樂／●評論：有錢人的生活、會計原則的濫用、波克夏與標普500指數

2000年
●投資心法：網路降低企業毛利的效應、比績效更重要的事／●市場分析：股市投報率的預期、有效的理性／●產業觀察：通用再保險、心智佔有率、如同恐嚇連鎖信的科技股／●評論：違反常理的企業薪酬制度、美國訴微軟案

2001年
●投資心法：浮存金的祕密、損失機會成本是最大的錯誤、理想公司的成本結構／●市場分析：降低股票獲利預期、地震帶上的退休基金／●產業觀察：加州公共事業危機、網路是一場大騙局、品牌與零售商、航空業最大的挑戰／●公司治理：波克夏的優勢／●評論：如同樂透彩的「產品責任裁決」、糖業的產品責任、令人厭惡的投機現象、《水牛城新聞報》罷工事件／●人生習題：理財的起步要趁早、一生最棒的投資

2002年
●關鍵交易案：收購水果牌服飾／●投資心法：等待全壘打的機會、不隨波逐流的勇氣／●市場分析：降低投報預期、指數型基金和本益比／●產業觀察：恐怖主義和保險、合理的風險代價／●公司治理：浮存金的高成長、零利息的核保獲利、浮存金與油井、蓋可公司／●評論：石綿訴訟案的災難、九一一事件、市場上的詐欺事件、EBIDTA的謬論、骯髒的衍生性商品、企業濫發股票選擇權、關於「創造性會計」／●人生習題：最珍貴的資產、朋友與夥伴、懂得問「為什麼」

2003年
●關鍵交易案：克萊頓公寓與麥可萊恩／●投資心法：聽取建設性批判的能力、機會成本與替代性回報、何時是完美時機／●市場分析：通膨與投報率／●產業觀察：私人航空業的展望、保險業的風險、牽一髮動全身的風險、能源產業的大好機會／●公司治理：出色的第一季、收購國家賠償是最棒的彩蛋／●評論：以「選擇權」作為薪酬的會計方式、會計蟑螂不只一隻、GDP的品質、公平的社會體制、不公平的稅收、對衍生性商品的警告、同卵雙胞胎的命運／●人生習題：學習會計、成功的生活

2004年
●投資心法：「自己」是最可怕的敵人、思考預料之外的事、面對海嘯的準備／●市場分析：對抗通膨之道、一觸即發的市場、彼得堡悖論與公司估值、再次警告──衍生性商品／●公司治理：良好的薪酬、不好的薪酬、數學與公司經營、最顯而易見的經營之道／●評論：誰才是「公正客觀」的董事、那些行為不良的傢伙們、價值百億的疏忽／●人生習題：投資者的人格特質、別低估生活習慣

2005年
●不要問的主題／●投資心法：價格的力量、該用黃金避險嗎、思考關聯性風險、與眾人背道而馳／●市場分析：一觸即發的金融市場、軟著陸或硬著陸、過度消費與美元下跌、看好亞洲表現／●公司治理：現代企業的壓迫體制、通用汽車的成本包袱／●評論：不動產泡沫、核武恐怖主義、教育改革、輕鬆貸款與高房價、房利美、房地美與衍生性商品、管理者與佈局的重要性、如何處理國家未來的赤字、十年投報率預估、美國會更富裕

2006年
●關鍵交易案：收購ISCAR／●投資心法：減少現金部位、掌握自己能力範圍、機會成本的思考／●市場分析：再次警告──衍生性商品、弱勢美元硬著陸的必然、美元走弱對通膨的影響／●產業觀察：替代能源──乙醇、移動式住宅的思考、隨意放貸後的投機泡沫、可口可樂的高成本回報、颶風與保險的風險推算、媒體不再誘人了／●公司治理：挖掘或訓練人才、理想的企業管理／●評論：投資的原罪──嫉妒、投機市場上的南瓜、人類的最終挑戰、波克夏股東的態度／●接班者計畫：個人化組織性遺產

2007年
●投資心法：大腦加上謹慎、美元下滑的對策、收購公司的原理、如何計算投資風險／●市場分析：衍生性商品與混亂的交易、看不見的風險──電子游牧民族、信用緊縮的危機、保守看後市──增加股票部位、美國企業的美好時光、私募股權的泡沫／●產業觀察：報業的長線黯淡／●公司治理：亮眼的第一季、錯誤的CEO與薪酬、建立無與倫比的董事會／●評論：對次貸危機的批判、賭博的代價──無知稅、不明智的替代能源──乙醇、分送300億的財富／●接班者計畫：七百件申請書／●人生習題：成為學習機器、更多來自查理的智慧

2008年
●年度事件：進入市政債券保險市場／●關鍵交易案：加碼賽諾菲藥廠／●投資心法：避免盲目投資、集中投資的重要性、別將風險外包、獨鍾品牌食品企業／●市場分析：轉進非美元貨幣、CDS市場的風險、低靡的儲蓄率／●產業觀察：銀行家比銀行更重要／●公司治理：求才偷吃步、信譽與道德倫理、保持簡單、建立「濾渣」系統／●評論：未來不錯，但沒有驚喜、進退失序的市政債券、原油產量與替代能源、最新批判──乙醇、投銀的愚行──貝爾斯登事件、糟透的OFHEO、貪婪企業的會計詞彙──GURF、「公允價值會計」的大麻煩、2008北京奧運、人類最大的威脅──核擴散、資本利得稅或股息稅、CEO接受薪酬的道德義務／●接班者計畫：名單確定／●人生習題：維持健康的關鍵、公開演說的好處、找到未被激發的潛力、閱讀／●企業最棒的歸宿──波克夏

2009年
●負收益的國庫券／●年度事件：波克夏被穆迪降評／●關鍵交易案：比亞迪、加碼瑞士再保險／●投資心法：巴菲特的特殊交易、華倫經濟學的兩堂課、衍生性商品的「價值投資」、市場陷入混亂時的機會成本／●市場分析：次貸危機的幫兇、房市復甦的黎明、通膨的必然性、股票回購與盲從／●產業觀察：一本萬利的全國電力網、長日將盡的報業、零售製造與商用不動產的復甦期、公共事業的投資／●公司治理：不景氣的波及、我自己也沒有多了不起、如果阿吉特離開波克夏、波克夏的佈局分析、蓋可的不景氣紅利、去中心化的營運機制、漸入佳境的通用再保險、高市佔低風險的保險護城河／●評論：脫口而出的明牌──富國銀行、一鳥在手勝過兩鳥在林、只會衍生「問題」的金融商品、難以複製的「波克夏模式」、中國的經濟政策、資本主義與世界展望／●人生習題：金融知識與賺錢機會

2010年
●年度事件：高盛欺詐門／●投資心法：資本密集企業──MEC、BNSF鐵路、債券與股票的交易思維、保險的風險操作、股票債券或現金、恐懼與機會／●市場分析：希臘國債危機與美元、更高的通膨與赤字／●產業觀察：比亞迪的出色紀錄、公共事業的正當回報、能源與投資機會／●公司治理：迎來春燕、價值超乎想像的阿吉特、NetJets的錯誤經驗、薪酬與政策、「降低競爭」無法讓你更輕鬆／●評論：金融規範的必要性、對衍生性商品的建言、人類文明的挑戰、歡迎效法的避稅方式、投機的潘朵拉盒子打開了、市政債券的風險思考、當大家都這麼做時，你該怎麼做、保存真相的方式、貨幣寬鬆政策與零利息、蒙格能保持樂觀的原因／●接班者計畫：隨時都能啟動／●人生習題：金錢觀念的學習、保持對商業的興趣、重複可行之事

2011年
●年度事件：索科爾離開波克夏／●關鍵交易案：路博潤／●投資心法：因應通膨的投資之道、投資的三大類型、降低預期是最好的防禦、寬闊的集團護城河、庫房裡的現金／●市場分析：通膨與貨幣貶值／●產業觀察：降低槓桿後的銀行業、經濟循環與週期性產業、比亞迪失靈了、不同凡響的好市多／●公司治理：讀懂數字隱藏的意涵、展現讓人信賴的態度／●評論：企業集團的定義、金融體制內的邪惡餘燼、太大不能倒嗎／●接班者計畫：董事長與CEO／●人生習題：如何保持樂觀、希望墓碑上出現的文字、學習的金律

2012年
●年度事件：歐債危機、你的感覺如何／●關鍵交易案：買下更多報紙／●投資心法：股價與內在價值、如何面對系統性風險、向錯誤學習、記住哪些事可能會出錯、進場的壁壘／●市場分析：美國與歐洲的銀行處境／●產業觀察：公共事業的預期回報、運輸業的經濟效應／●公司治理：波克夏的首席風險長、基於人脈的特殊交易、火力全開的蓋可與通用再保險、高達700億的漸融冰塊、波克夏的經營之道、波克夏的投資經理人／●評論：愚蠢的能源自給、商學院的公式、巴菲特的稅負原則、業務縮水的迷思、不發股息、民主化與金權政治、稅金與寄生蟲、美國經濟的長期展望、波克夏的未來

2013年
●關鍵交易案：ISCAR的最後一塊拼圖、亨氏食品、押寶太陽能／●市場分析：美元的全球地位、企業獲利佔GDP的比例、該再多印一點鈔票嗎、低利率與資產價格的關係／●產業觀察：蓋可是最純的黃金、汽車保險的初階課、波克夏的再保險堡壘、「再保險」的初階課、BNSF鐵路、報社收益低標──稅前1億、美國的銀行體系／●公司治理：長得更大的波克夏、裸泳的人與波克夏／●評論：葛洛斯的「新常態」理論、神奇藥水與鍋碗瓢盆、美國競爭力最大的威脅、老派投資者的浪漫、「生對時代」也是一大優勢／●接班者計畫：延續「波克夏文化」／●人生習題：工作習慣與決策品質

2014年
●你可能誤會巴菲特的五件事／●波克夏「資本配置機」的運作方式

2015年
●關鍵交易案：收購Van Tuyl──跨足汽車經銷／●投資心法：資本配置是一切財富的基礎、用兩大指標挑選標的、600億美元的籌碼、利率與股市的應變劇本／●產業觀察：逆勢成長的BNSF鐵路、克萊頓公寓的辯護、可口可樂的品牌耐力、鐵路運輸、再生能源／●公司治理：波克夏保險帝國的三個幸運、難以撼動的企業文化／●評論：效率之於資本主義、IBM──雪茄屁股的虛與實、無關痛癢的宏觀預測

▌附錄I：很久以前……有一種叫「資本配置」的方法
▌附錄II：波克夏聲望的驚人成長
▌附錄III：波克夏商城的啟發
▌附錄IV：波克夏的現金／債券／股票比


 

專文導讀

雷浩斯

　　波克夏大學，教會我們這個世代投資人最重要的事！
　　股神巴菲特，地球上最有名也是最偉大的投資人，他赤手空拳地將波克夏從一個小紡織廠，轉變為世界前五大的商業帝國。

　　如果你在1964年買入波克夏1股，到了2017年底已經增長了2萬4,047倍，年化報酬率高達20.9%，持續53年。這種驚人的紀錄不但前無古人，很可能也後無來者。

　　巴菲特怎麼做到的？ 大抵而言他運用了三個法寶：價值投資、複利效應和資本配置，而具體的執行步驟有五點：

　　第一步：盡可能的快速取得現金

　　巴菲特是最重視複利效果的投資大師，複利就是利滾利，牽涉到複利的因子有三：現金，時間，報酬率。
　　當年的紡織產業是夕陽產業，利潤低而且需要投資設備，是一種現金會不斷流出的產業，因此巴菲特買入波克夏，嚴格說來不算取得好牌。

　　但是巴菲特指派優越的肯恩・蔡司擔任紡織廠執行長，透過設法節省成本、謹慎營運來降低現金支出，並且讓其成為微薄的淨現金流入，這樣一來營運劣勢得以止血，並且讓巴菲特有現金可投資。

　　接著巴菲特用波克夏收購傑克・林華德執掌的國家保險公司，將其併為子公司，這是一部高明至極的好棋。

　　因為保險業特有的浮存金是一種先收錢、後理賠的營運模式。保戶付了保費，未來保險理賠的時間可能會拉得很長，所以這個模式具備了「時間差」的優勢，讓巴菲特可以運用複利因子的前兩項（現金和時間），同時也讓波克夏的淨現金流入加大，此為一大優勢。

　　第二步：運用現金產生投資報酬

　　複利因子的第三點就是資金的報酬率，巴菲特運用的工具就是價值投資，運用形式上則有兩種：
　　A.買股票
　　B.收購好公司
　　這兩者只有形式上的差異，而非本質上的不同，不過也因此產生不同的操作模式。

　　購買股票的優點是，股票市場會因為投資人的情緒起伏不定，有時候會出現非常低的低價，在這時候買入就會具備絕佳的安全邊際，這是直接收購子公司所沒有的優勢。

　　另外，如果持股公司的管理階層出了問題，導致公司體質轉差，這時候股票投資人可以快速的賣出，不用擔心難以脫身的問題，但是賣股票有資本利得稅的缺點，這是相對劣勢。

　　收購子公司為了公平起見，並且希望收購後子公司的老闆持續為巴菲特工作，因此會採用「合理價」收購，這個缺點就是成本相對高。子公司的老闆可能因為各種私人因素（例如節省遺產稅）想要賣股而把公司賣給巴菲特。

　　當子公司併入波克夏集團後，所有資金獲利繳回總部，因此巴菲特就可以運用子公司所有的自由現金流量，更進一步的增加可運用的投資資金。所以巴菲特特別喜歡「低資本支出」類型的公司，因為這類公司能產生充沛的自由現金。

　　雖然合理價收購子公司有成本較高的缺點，但是子公司則不需要巴菲特捲起袖子下場管理，因此能節省時間（複利的第二個要素）還能持續有現金流入。

　　所以子公司越多，波克夏集團就能得到更多的資金，巴菲特所需要付出的時間成本卻更少。透過收購子公司，巴菲特還能更加瞭解該公司的產業營運，增添自己的能力圈範圍，這幾項優勢足以彌補安全邊際不足，加上巴菲特精通稅法，能按照公司季節損益上的變化來替整體集團省稅，這又是一個優勢。

　　第三步：自由調度資金，做出正確的資本配置

　　當「買股票」和「收購」兩個模式並行的時候，就成了波克夏集團最強大的優勢，這個優勢有賴於巴菲特無人能比的資本配置能力。資本就是錢，配置就是將錢做最有效益的運用，資本配置大抵而言有五種運用方式：

　　(1)如果公司本身有成長空間，就投資在現有營運上
　　(2)如果沒有成長空間，就收購或投資其他公司
　　(3)如果財務結構不佳，就還清負債
　　(4)如果前幾項都完成後，就發放現金股息
　　(5)如果股價低於內在價值，就實施庫藏股

　　這五種方式，前兩項是用保留盈餘進行投資，後三項則是發出盈餘讓現金流出，決定如何運用的工作則落在執行長身上。

　　通常一間公司的執行長工作有兩個：營運公司本身的業務和配置獲利賺來的資本。許多執行長透過在產品、行銷、用人方面這些營運上的過人表現，榮登執行長的地位，但是遇到配置資本這個具備難度的工作，往往有些人表現不佳。

　　巴菲特在1987年的波克夏年報說到：「執行長不擅長資本配置可不是小事，一名執行長在位十年，如果公司的保留盈餘相當於淨值的10%，十年後公司資本有60%源自於該執行長的決策。」

　　讓我們以實例來計算巴菲特舉的例子，以下表格是一間無負債的虛擬公司，第一年開始營運的淨值是10元，當年度獲利1元（因此資產報酬率是10%），這一元完全納入保留盈餘不發放，所以期末淨值變成11元。

　　我們假設該公司的執行長運用保留盈餘讓獲利成長的能力也是10%，所以隔年的獲利提升到1.1元。以此類推、在第十年的時候該年獲利為2.4元，期末淨值則是25.9元

　　現在我們把十年的累積保留盈餘加總，然後對上期末淨值：
　　★累積保留盈餘 15.9元
　　★第十年期末淨值25.9元
　　★保留盈餘／期末淨值＝61.4%

　　因此如同巴菲特所說，該執行長支配的保留盈餘佔了61.4%，因此執行長用錢的能力格外重要，如果保留盈餘成長率能維持，那麼獲利和淨值將不斷地成長；如果成長率下滑，情況就會倒過來。

　　那麼，波克夏如何做資本配置呢？我們觀察巴菲特如何運用這五種資本配置法：

　　Ａ.投資在子公司現有營運上：監控資本支出
　　巴菲特收購子公司是不管理其日常營運的，他唯一會插手的就是資本支出的額度，他會要求子公司達到一定的成長率，如果無法達成，就要將現金繳回總部。如果巴菲特成為某間公司的大股東，他也會運用他的影響力去強化該公司的資本支出能力，例如他擔任《華盛頓郵報》的董事期間，就影響該報做出良好的庫藏股策略。

　　Ｂ.收購其他公司：
　　繳回總部的現金交由巴菲特併購其他公司或購買股票，值得一提的是，巴菲特不在乎預定收購公司的營運項目，只在乎能否增添整體內在價值。

　　C.還清負債：
　　一般公司藉此提升財務穩健度，不過波克夏是低金融負債的類型，財務穩健。

　　D.發放現金股息：
　　如果保留盈餘運用不當，應該將現金還給股東，波克夏的衡量基準是保留１美元的盈餘，是否增加１美元的市值。

　　E.實施庫藏股：
　　如果公司出現顯著的低價，同時手上資金已滿足前幾個項目的話，實施庫藏股會比發現金股息好，因為可以為持股的股東省稅。

　　優勢中的優勢：現金流動力鏈
　　巴菲特配置資本的能力，讓資金在集團內不斷地調度，形成一個互相支援的平衡模式，讓他面對競爭對手的時候有本錢打消耗戰。
   
　　1977年巴菲特透過藍籌點卷收購了《水牛城日報》，此刻遇上了競爭對手《信使快報》的法律攻擊和本身的工會罷工，在這時候巴菲特和蒙格面臨了史上最大的個股虧損，兩間公司彼此競爭，雙方都持續虧錢。

　　巴菲特之所以能撐下去，是因為藍籌點卷公司旗下有一間超賺錢的時思糖果，時思糖果和藍籌的現金不斷地注入水牛城日報，形成一個現金流動力鏈、讓它有能力頂過虧損。之後競爭對手倒閉，水牛城日報大獲全勝，沒有競爭對手之後的獲利甚至超越過去的全盛時期，而這些獲利又讓巴菲特能再去收購其他公司，週而復始的循環，並且在每個循環之後，財務實力都變得更加強大！

　　第四步：建立強大的企業文化和營運衡量基準

　　波克夏能夠如此強大，除了巴菲特驚人的能力之外，還有一個無形的力量，就是巴菲特花費五十年所建立出來，以股東權益為重的公司文化。在這個文化裡面，衡量執行長是否「不負股東所託」是最重要的事。

　　那要怎麼衡量執行長的營運成果呢？針對不同的項目，有不同的衡量方式。例如波克夏的營運目標，是整體內在價值成長要超過加計股息的S&P指數。但是內在價值的成長率無法直接觀察，因此使用淨值成長率來代替。

　　雖然波克夏的淨值不等於內在價值，但是在完全保留盈餘的狀態下，「淨值成長率」可以適當的反映「內在價值成長率」，在理想狀態下，該公司的股價會超越市值。

　　巴菲特為了顧及有一天股東可能需要賣出股票的時候不吃虧，所以他自我規定：保留1美元的淨值，日後要超過1美元的市值。
   
　　如果用我們前述的虛擬公司做案例，該公司股東如果第一年用淨值10元投資，十年後要賣出股票時，該公司股價必須要高過25.9元，股東才能得到這十年間累積15.9元的保留盈餘。

　　只要巴菲特表現得好，波克夏的股價就會高於每股淨值，那麼當股東有一天必須要賣出股票的時候，絕對不會吃虧。這樣的制度就能讓股東安心持股。
　　而當集團的執行長如此自我要求，底下子公司人人也會如此要求，形成一種文化上的強制力，讓各公司因此團結起來。

　　第五步：打造護城河，強化循環優勢！
　　隨著時間過去，波克夏本身強大的財務實力，為股東著想的文化和良好的名聲，形成強大的優勢，這種優質逐步循環，將波克夏從巴菲特的複利機器，轉換為一台能自動營運的「永動機」。

　　過去波克夏的投資部位佔80%，子公司佔20%，因此巴菲特的存在非常重要，因為投資決策皆需要巴菲特檢視。
　　現在的波克夏子公司和股票的佔比剛好反過來，而波克夏的分權制度讓子公司擁用自主權，因此巴菲特本人在營運上的重要性可以因此降低。
　　如此一來、波克夏集團形成了一部能自動運作的永動機，即使巴菲特辭世，這部機器也能繼續運作。

　　別以為這種「永動機」模式是自然形成的，巴菲特被人稱為「奧馬哈先知」，他的每個動作都經過仔細規劃。巴菲特身為波克夏的靈魂人物，他的股東最害怕的就是──如果有一天，巴菲特離開人世該如何是好？

　　這個問題從巴菲特60多歲被問到80多歲，而他的規劃，就是他透過五十年的時間，讓子公司持續增加，並且從中累積人才，這種逐步形成的過程，細微到沒人能夠察覺。

　　在2014年波克夏股東會上，本書作者發現巴菲特非常開心，並且開始宣揚波克夏的價值，這是因為「永動機」已經完成，他再無擔憂，可以不斷地欣賞他創造出來的巨大創作。

　　這些用經年累月，持續注入的多重優勢，變成波克夏獨一無二的護城河，創造出波克夏副董事長查理・蒙格說的「魯拉帕路薩效應」的成果。所以蒙格告訴他的子孫說：以後別傻掉賣出波克夏的股票。

　　如何跟巴菲特學習？

　　了解巴菲特的成就過程之後，我們要如何正確的學習巴菲特的投資法則？有三種方法：

　　(1)閱讀高品質的巴菲特相關書籍
　　(2)閱讀巴菲特親筆寫的波克夏年報
　　(3)參加波克夏股東會，聆聽股神的智慧。

　　在現在的資訊充沛的時代，達成前兩項不難，如果你手頭預算充沛，並且抱著朝聖的心情，要完成第三項也不是問題。但是要回顧過去數年的波克夏股東會紀錄，恐怕只有靠你手上這本《波克夏大學》才能幫助你。

　　我們何其有幸，能與股神生活在同一個世代，見證當代最偉大的投資人所展現出人類極限值的能力。

　　巴菲特身為偉大的投資人、慈善家和最令人尊敬的人生導師，重視隱私的他大方的分享其投資成果，文字和各種報導見證，讓我們這些即使遠在台灣的投資人，也能間接地學習到巴菲特的智慧。

　　他的投資智慧與股東信，如同金庸小說中獨孤求敗的玄鐵重劍一樣，充分領會其奧祕之人，便可持之橫行天下。
　　如果巴菲特問他的好搭檔蒙格那題經典名句：「查理，有什麼想補充的嗎？」查理・蒙格肯定會說：「我的劍留給能揮舞之人。」
　　繼承巴菲特精神者，即為舞劍之人。