跟達爾文學投資：取經大自然，從物競天擇脫穎成為市場贏家！

【推薦序】  你想不到的演化與投資共通之處／綠角
【前言】  一種全新的投資思維方式

Part 1避免重大風險
第1章 成為大黃蜂
想賺錢，要先學會別虧錢／巴菲特的兩大投資規則／了不起的投資人是擅於拒絕的人／如何避免重大風險／但是這樣就會錯過特斯拉！／本章摘要

Part II以公平價格買進高品質企業
第 2 章 西伯利亞的解決之道
該從何開始？／單一篩選準則的演化層級／選擇一個，就能免費獲得許多個／投資沒有保證一定獲利／本章摘要

第 3 章 麥肯錫與海膽的悖論
神祕的麥肯錫／有生命的組織，都具有高度的韌性／可演化性的演變／企業必須有韌性才能演化／領先者變成失敗者／本章摘要

第 4 章 你覺得市場會怎麼樣？
如何與為何／聚焦於近因的問題／頭條新聞騷擾的痛苦與收穫／本章摘要

第 5 章 達爾文與折現現金流
基金經理人績效落後大盤的一個被忽視原因／沒有想到這一點，真是太愚蠢了／孔雀尾羽的拼圖／我們是一體的／「投資」這門歷史學科／必要的東西不一定是充分的／本章摘要

第 6 章 細菌與商業趨同性
驚人的變色蜥／趨同性無所不在／我們不投資個別企業／康納曼的外部觀點與趨同性／應用趨同性原則的一些實用方法／比表面聽起來更複雜／蘭斯基的教訓／本章摘要

第 7 章 別把綠蛙當成孔雀魚
訊號的好處和危險／拘束理論澄清一切／大量不誠實的訊號／從查哈維的角度來解釋重要訊號／本章摘要

Part III不要只是懶惰，而是要非常懶惰
第 8 章 鳥和熊的異常
聯準會利率、中國港口和德國監管機構／不斷的動盪可能會令人煩躁／演化並不像表面上看起來的那樣／葛蘭特更進一步／葛蘭特和庫爾登，決定我們的買賣時機／我們為何及何時出售／60年會發生很多事。真的嗎？／本章摘要

第 9 章 艾德奇和古爾德挖出投資金律
沒有證據，就是證明沒這回事／既然停滯是常態，何必積極主動？／利用罕見的股價波動創造新「物種」／本章摘要

第10章 兔子在哪裡？
達爾文：不被賞識的數學奇才／對澳洲的襲擊／我們不賣的諸多原因／「這根本不合理」／本章摘要

終   章 蜜蜂可以，我們也可以
理解這個不確定的世界／牠以舞蹈迎向永恆的成功／我們遵循一個簡單且可重複的過程，就像蜜蜂／本章摘要

致謝
附註

 

前言

一種全新的投資思維方式

　　我這個普通人，竟然能大幅影響科學家在一些重要問題上所持的觀點，這真是令人感到驚訝。——查爾斯．達爾文，《查爾斯．達爾文自傳：1809-1882》（The Autobiography of Charles Darwin: 1809-1882）的最後一句話

　　班傑明．葛拉漢（Ben Graham）45年前就教導我，就投資來說，不一定要做非凡的事情才能獲得非凡的結果。——華倫．巴菲特（Warren Buffett），〈1994年致股東信〉

　　演化生物學（Evolutionary biology），顧名思義，是研究自地球有生命開始以來，生物進化的原因和性質。而「投資」這個詞無法顧名思義，因為投資跟賭博很像，只是說法比較委婉一點。在這種賭博形式中，從業者很少比亂投飛鏢選股的靈長類動物做得更好。

　　表面上看，這兩個領域之間還有許多其他差異。演化生物學全拜經過嚴謹學術訓練的專業人士的貢獻，而投資領域則由總把自己看得太重的愛好者主導。知識的渴望和對真理的追求激勵著演化生物學家；而對大多數投資人來說，只要說好的「2 & 20」１的規則不變，什麼投資智慧和真理根本沒人在乎。演化生物學家在狹隘的領域進行大量研究（例如，「中南半島恆河猴和長尾獼猴之間的二次接觸和基因組混合」2）。另一方面，投資人則會根據虛假的電子表格、有缺陷的假設和日漸膨脹的自負，發出自信的宣告（例如，「我認為今年市場將上漲10%」）。

　　不過，最大的區別在於兩者正朝著相反的方向發展。演化生物學家的知識持續增加，而投資人的本事則變得更糟。

　　近年來，生物學家們利用達爾文的演化論來解釋一系列事物，例如人類肝炎病毒的起源，雌性動物受性擇（sexual selection）影響的後果，微生物群對動物演化的影響，大猩猩等靈長類動物之間的文化遺傳與達爾文演化論之關聯，以及基因流動（gene flow）對物種演化的影響3。如果你在任何科學期刊尋找研究主題是「演化」的話（例如《美國國家科學院院刊》〔Proceedings of the National Academy of Sciences〕，可在www.pnas.org上找到），你會被科學家們所取得的各種研究主題和令人驚嘆的進展所震撼。

　　但是投資界呢？你怎麼查找都沒關係——資料很難看。真的很難看，而且資料顯示我們基金經理人都是白痴。

　　根據2021年標準普爾公司（S&P）關於美國股市的報告（稱為SPIVA美國計分卡），在5年、10年和20年的三個期間，75%至90%的美國國內基金表現均落後大盤4。請先試著感受一下這件事，然後再繼續讀下去。大約75%至90%的基金經理人績效落後大盤，他們之中大多數人擁有精英學校的碩士學位，包括工商管理碩士（MBA）學位，管理著數兆美元資金。如果你是金融服務界的一員，你可能會認為績效超越小型股指標比較容易。但並非如此。從2011年至2021年的10年內，大盤表現優於約93%的小型股基金。

　　這已經夠糟了，但令人沮喪的消息並沒有就此結束。大多數美國國內基金不僅表現不佳，而且長期下來情況還變得更糟。根據同一份標準普爾報告，在2009年5，「只有」55%至60%的美國國內基金3年和5年期（10年和20年期沒有報告）的績效表現落後大盤。

　　這種現象並非只限於美國。截至2017年，在印度股票市場上，43%至53%的大型股票基金，3年和5年期的績效落後大盤6；然而到了2020年7，情況變得更糟：大約70%至80%的大型股基金3年、5年和10年期的績效表現都無法超越大盤。

　　難怪被動型管理基金的成長速度，遠高於主動型的共同基金。根據2020年會計師事務所德勤（Deloitte）的報告8，自2009年以來，美國價值6.6兆美元的被動型基金已成長4倍以上，而價值11.4兆美元的美國主動型基金只成長不到1.7倍。為什麼會如此？因為在那段時期，美國被動式基金的績效表現，遠高於主動型基金。

　　我知道各位現在可能會想問以下問題：像演化生物學這般艱深晦澀的領域，怎麼可能成為解決這個問題的方法？如果被專業投資人高估且付出高昂學費的MBA教育到頭來沒有什麼用，那為何要參考達爾文的演化論？那些崇尚現金流、本益比和資本資產定價模型等抽象概念的人，能從花幾十年挖掘化石標本、辯論尼安德塔人是否與人類發生過性行為，以及一位被奉若神明的十九世紀（研究蚯蚓、鴿子和藤壺的）英國人身上學到什麼呢？向各位報告，我認為我們可以學到的事真的很多。

　　但在那之前，我想先做個自我介紹，以及說說我為什麼要寫這本書。

　　我是誰？

　　我是一位股票基金經理人。我在2007年創立了一間名為納蘭達資本（Nalanda Capital）的投資管理公司，目前管理資金約超過50億美元，主要投資印度上市證券。納蘭達資本的投資理念，可以概括為一句話：我們希望成為優質企業的長期（甚至永久）投資人。

　　容我再說一遍：我們希望成為長期投資人。除非我們認為可以長遠投資一家公司，否則我們就不會投資。一家股價便宜到不行但經營糟糕的公司？我們可不要；股價低廉的平庸公司？謝了，但我們不要；股價合理而且經營優質的公司？麻煩給我更多，我永遠也不想放手。

　　我們幾乎完全投資於由創業者擁有並親自經營的企業，其中企業家通常是最大股東，而我們則是第二大股東。

　　納蘭達資本的投資方針，主要是以下三個簡單的、按順序進行的步驟：

　　．避免重大風險。
　　．以合理價格買進優質企業。
　　．不要只是懶惰，而是要非常懶惰。

　　就這樣。

　　這簡單的投資法則，促成了以下結果。如果投資人於2007年6月花1印度盧比（約0.39新台幣）於納蘭達資本成立時的第一檔基金，到了2022年9月，這筆投資的價值將是13.8印度盧比。假如投資於印度的Sensex（印度的大盤指數），相同金額價值則是3.9印度盧比；投資於中型股指數，則只值4印度盧比。15年來，根據實際的現金流入和流出，該基金的年化盧比報酬率為20.3%（已扣除所有的費用），績效表現比Sensex和中型股指數至少高出10.9個百分點。這樣的表現還算不錯吧。

　　在創辦納蘭達資本之前，我在全球私募股權公司華平投資（Warburg Pincus）服務將近9年。在那之前，我在管理諮詢公司麥肯錫（McKinsey & Company）工作了6年，為印度、南非和美國的客戶提供服務。我的諮詢客戶包括南非一家個人金融銀行、一家美國科技公司、一家瑞士保險公司，以及一家印度企業集團。身為一名專業投資人，我曾擔任過以色列人力資源公司、新加坡食品公司和印度電信公司等數十家企業的董事會成員。我的投資涵蓋早期階段的公司（虧損了一些錢）到後期階段的公司（賺了一些錢）。

　　正如各位所見，我沒有實際去「做」任何事情。我不負責追趕生產期限、不管理銷售團隊、沒有挽救陷入困境的公司，也沒有推廣或管理品牌。然而，在我近30年的諮詢和投資生涯中，我的工作是觀察。我不必扮演參與日常經營的角色，使我有了養精蓄銳的機會，去思考企業界中哪些事是有效的，哪些不行。

　　我在不同產業、企業和各洲大陸工作的經驗，也許使我有資格對披薩外送業務模式的特異之處發表意見，但是如果各位因為我沒有演化論的相關學位而質疑我怎麼有資格對演化問題發表看法，我想這也是無可厚非的。而我的自我辯護理由，與演化生物學家瑪麗珍．韋斯特-艾伯哈德（Mary Jane West-Eberhard）在她那本重量級著作《發展的可塑性與演化》（Development Plasticity and Evolution）中給出的理由相同：我會閱讀9。

　　我將我的投資熱情歸咎於運氣（我在1998年偶然進入這個產業），而有趣的是，我將對演化論的熱愛，歸功於巴菲特的長期好友兼知己查理．蒙格（Charlie Munger）。蒙格曾是威斯可金融公司（Wesco Financial）的董事長，直到被波克夏海瑟威公司（Berkshire Hathaway）在2011年收購。就像巴菲特在波克夏的傳奇年度股東大會上一樣，蒙格也會在威斯可的年度股東大會上對各種主題發表演講。蒙格在2000年回答關於他最喜歡的書籍的問題時，他推薦了理查．道金斯（Richard Dawkins）的《自私的基因》（The Selfish Gene）10。我在2002年讀了這次會議的紀錄後，決定買這本書。從那時起，我的生活就徹底改變。

　　我發現達爾文的演化論非常迷人和豐富。多虧亞馬遜和博德斯書店（Borders，唉，我好想念這間已吹熄燈號的書店），這20年來我都在閱讀這個主題的相關書籍。這些書包括通俗書籍、神祕學書籍和研究所課程書籍；關於昆蟲、脊椎動物和人類的書籍；涉及高度專門領域的書，例如遺傳學及演化通則相關；涉及演化哲學的書籍及只涉及演化應用數學概念的書籍（是的，生物學應用到很多數學）11。我不能算是演化論的專家，但我認為我能夠和專家針對這個主題，進行一個合理且無礙的對話。附帶一提，我甚至也不能說自己是投資專家，我只能承認自己是一位充滿熱情的實踐者。

　　為什麼我要寫這本書？

　　直到我讀了數十本有關演化的書籍後，我才意識到自己為什麼對這個主題如此著迷。我發現在演化生物學的研究中，幾乎每個項目都與投資這個主題有相似之處，特別是納蘭達資本的投資方式。我愈是研究達爾文的演化論（一個新的愛好），就愈了解投資（一個舊的熱情）。

　　本書是關於我們如何從演化生物學的基本概念中，得出長期和耐心投資的核心投資原則，演化生物學是長期過程的縮影。

　　雖然這本書的主題是關於投資，但它不是一本「投資入門」書。我不會討論折舊方法、租賃會計政策或無形資產的評價——這些你可以從其他數百個管道中學到。我也不會剖析本益比的比率或評論表外會計。當然，我也不會試圖宣傳任何投資技巧。

　　這本書是關於採用一種全新的投資思維方式——透過應用經時間考驗的生物演化原則，重新思考投資這件事。我將討論那些反直覺的達爾文演化原則，這些原則將可以用來理解商業世界，進而幫助投資人在投資中取得優異績效。

　　各位在本書中會看到的是描述，而不是處方。本書描述了我們在納蘭達資本的投資策略，以及它與演化論之間不可思議的相似之處。這本書不是倡導「你應該這麼做」，而是說明「這就是我們所做的事」。如前所述，大多數投資人的長期績效都很差。這表示：從長遠來看，大多數投資方法都行不通。但我們的行得通，所以我才寫這本書，與各位分享我的想法。

　　這本書適合多種類型的讀者。如果你是一位業餘投資人，這本書應該會引起你的興趣，因為你會發現自然界與金錢世界之間令人興奮的相似處。其次，這本書適合喜歡巴菲特的專業人士（好吧，大家都喜歡巴菲特），這本書是為那些試圖像巴菲特一樣投資的人所寫的。雖然你可能不會在這裡學到新的訣竅，但透過生物演化的角度，你將以全新視角去看待巴菲特的核心投資原則。

　　第三種可能對這本書感興趣的人是科學愛好者。大多數科學界的人像躲避瘟疫一樣地避談金錢，但投資成效不佳，可能會付出很大的機會成本。對於這些人來說，這本書可能會促使你更積極地思考如何有效投資你的錢，特別是因為書中討論的概念將會引起你的共鳴。

　　這本書也適合什麼都讀、正在尋找有趣書籍的讀者。你可能不會覺得這本書像偵探小說家阿嘉莎．克莉絲蒂（Agatha Christie）的書那麼引人入勝，但我希望能成功刺激你去思考。

　　如果你是一位投資專家，你可能不會同意我討論的許多（或所有）與投資相關的主題。同樣地，如果你是一位演化生物學家，你可能會對我提出的一些（或所有）主題感到不屑一顧。但是，這兩個廣泛知識領域的偉大之處在於，在生物學和投資領域幾乎沒有固定的「法則」12；相較之下，物理學和化學則有許多不變的法則。就像科學家無法就何謂物種或基因的定義達成一致13，投資人對於計算一間企業的價值這麼簡單的事情，有著截然不同的意見。

　　納蘭達資本的投資策略三要點

　　在這本書中，我將闡述一種長期投資的方法，以及它與達爾文演化生物學的相似之處：我們身為專職投資人在納蘭達資本的投資方式。我把這本書分為三部分，反映了我們的投資策略的三大要點：

　　．避免重大風險。
　　．以合理價格買進優質企業。
　　．不要只是懶惰，而是要非常懶惰。

　　第一部強調了最基本的投資守則：避免重大風險。

　　不要虧錢，就像生活中大多數看似簡單的事情一樣，這四個字說的比做的還簡單。是的，不虧錢是一種技能，也許是比賺錢更難學習的技能。正如巴菲特所說的：「規則一：不要虧錢。規則二：不要忘記規則一。」

　　各位是否注意到幾乎每本關於投資的書，都提供鼓勵你按某種方式採取行動的策略和戰術？有些建議你根據市場訊號進行交易，有些建議你購買價值股，有些則敦促你押寶人工智慧和生技新創企業。這些書籍都是告訴你該如何賺錢，但你不太會看到有關如何不虧錢的書籍。悲哀的現實是，除非投資人們學會避免虧損，否則他們的投資生涯很可能是短暫且苦苦掙扎的。

　　第二部總結了納蘭達資本的第二個投資策略要點：以公平價格買進高品質企業。這一部分著重於說明從達爾文演化論的角度，來看納蘭達資本買進過程的具體細節。第2章至第4章探討了應該買什麼，而第5章至第7章則探討要如何買進。

　　第三部涵蓋了納蘭達資本的投資策略的第三個面向：不要只是懶惰，而是要非常懶惰。我們很少買進，甚至更少賣出。在這個不停轉動的世界中，運動品牌耐吉（Nike）的廣告詞「做就對了」（Just Do It）似乎是邁向成功生活的口訣，跟我們的核心信念：「不要做就對了」好像顯得有些扞格。在這一部分中，我將透過引用演化論中的三個概念，來論述我們提倡懶惰的邏輯。

　　最後，我從一個連達爾文都無法理解的有趣生物身上學到教訓：蜜蜂。

　　各位將在本書中讀到許多關於達爾文演化論的引用，這些知識為納蘭達資本的投資理念奠定基礎。本書試圖將這兩者做個類比。正如你在說服或被說服時可能已經發現，類比可被用來支持任何觀點，這是人們試著說服某人或某人被說服時很常看到的方法，所以請各位要謹慎以對。我介紹演化的智慧，只是為了讓投資人從此培養以長期眼光（非常長期）來思考的一道呼聲。